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薑超：部分二三線城市房價不具備長期快速上漲基礎雙門冰箱價格
（原標題：誰在限售，影響幾何？（海通宏觀薑超、李金柳））
來源：薑超宏觀債券研究 作者：薑超 李金柳
摘 要
3-5月，廈門等20餘城在樓市調控政策中首推 限售 措施，半年之後的9-10月，南昌等10餘城升級樓市調控，限售再度頻現。去年熱點城市限購限貸升級並未久遠，為何限購不夠、還需限售？限售又帶來怎樣的影響？
誰在限售？本輪住宅限售的重點，是二線熱門城市或核心城市周邊的三四線城市。截至10月13日共有44座城市對居民購買住宅限售，其中一線城市1個，二線城市20個，三四線城市23個。限售城市大多分佈東南沿海或三大都市圈周邊，而中西部則主要為省會城市。禁售時間上，近六成限售城市為2年，近三成為3年，而部分城市對多套房、非戶籍居民購房的限售時間更長。目前，限售城市的住宅銷售面積占全國住宅商品房銷量的三成以上。二線城市出臺限售的比重最高，占全部二線城市地產銷量的65%左右，三四線限售城市的地產銷量是二線限售城市的一半左右。因此，二線和三四線城市是限售的主力。
為何是它們？限售的推出與這些城市今年以來的地產市場表現有關。以二三線為代表的部分城市，在今年尤其是上半年房價依然較快上漲。70個重點城市中的限售城市，也是16年底以來房價上漲最突出的城市。而二三線城市的地產銷量今年也表現強勁。17年以來一線城市地產銷售同比大降至-20%甚至更低，二線城市的銷量增速緩慢降至0%左右，而三線城市9月以前則仍維持在10%以上。但從長期人口和城市化趨勢來看，部分二三四線城市房價並不具備長期快速上漲的基礎，仍有相當一部分是投機性需求驅使。
影響又幾何？從房價來看，限售措施發佈後，相應城市的房價漲幅逐月縮窄。上一批3-5月限售城市的新建商品房住宅價格同比在限售之後的半年裡從16%大降至7%，環比也從3月的0.89%大降到9月的0.03%，而9月新加入限售的城市發佈限售之後，環比增速也有所松動。從銷量來看，限售給地產銷售帶來的降溫效果也同樣明顯。而隨著限售措施的鋪開，限售城市住宅銷售增速3月起低於全國銷售增速，並從當時的17%大幅下滑到9月的3%，限售城市對全國地產銷售增速的正向貢獻已變為負向拉動。出臺限售政策後的3到4個月，相應城市的地產銷售累計同比就降至0附近甚至轉負。地產的開工、投資均與銷售關系緊密。地產銷售一般領先地產投資兩到三個季度，銷售下滑、需求下降將影響地產企業的開工意願，最終影響房地產開發投資。一方面，限售對新開工面積的影響已開始顯露。上一批限售城市住宅新開工面積增速16年高達25%以上，17年3月調控加碼後，增速明顯放緩，到9月已降至2%。3月至9月，全國商品住宅新開工面積累計同比已從18.1%降至11.1%，新增限售城市無疑會進一步形成拖累。另一方面，作為地產調控升級的一個信號，限售對地產投資向下的壓力也正在逐步傳導。3月至5月上一批限售城市的房地產住宅開發投資，在經歷瞭近兩個季度的增速走平後，9月已有所回落。而新加入限售城市的投資9月仍保持上升，預計未來兩到三個季度也將迎來拐點。
雖然隨著地產庫存大幅去化，房企土地購置增加，很大程度上支撐瞭近幾個月的地產投資增速，但在 房住不炒 的精神下，在地產調控和長效機制探索等一系列政策下，地產銷售降溫將是大概率的。地產限售政策推出以來，相應城市的住宅商品房銷量和新開工面積增速均明顯放緩，而未來如果銷售持續負增，房企開工意願降低，那麼地產投資也勢必會明顯下降。
今年3-5月，廈門、福州、青島等20餘城在樓市調控政策中首推 限售 措施，9-10月，南昌、長沙、重慶等10餘城升級樓市調控，限售措施再度頻現。去年熱點城市的限購限貸升級並未久遠，為何限購不夠、還需限售？限售又帶來怎樣的影響？本文將進行分析。
1. 誰在限售？
1.1二三四線，抑制投機
今年3月，廈門對居民新購住宅首推限售政策，隨後兩個月福州、青島、廣州等20餘城跟進。半年後的9月，南昌、長沙、重慶等10餘城相繼出臺新一輪地產調控政策，限售措施再度頻現。
本輪住宅限售的重點，是二線熱門城市或核心城市周邊的三四線城市。截至10月13日，共有44座城市在調控政策中采取對居民購買住宅限售的措施。從類型來看，實施限售的一線城市僅有廣州1個，二線城市有20個，三四線城市有23個。而從地域來看，限售城市大多分佈東南沿海或三大都市圈周邊，而中西部則主要為省會城市。
限售大多設定持證2-3年內禁止轉賣，抑制投機炒作。過去對於短期持有房產的交易，采取的是不滿一定年限征稅的措施，而今年以來部分城市推出的限售措施則更為嚴厲，直接禁止短期轉賣，降低已購住房的流動性，以達到抑制短期炒作和調控投機需求的目的。禁售時間上，近六成限售城市為2年，近三成為3年，而部分城市對多套房、非戶籍居民購房的限售時間更長。
1.2全國三成，二線六成
截至目前，限售城市的住宅銷售面積占全國住宅商品房銷量的三成以上。按上半年累計值估算，限售城市的住宅銷售面積占全國的比重已達32.4%，而僅9月22日以來的新一波密集限售，新加入城市的住宅銷售面積也占到全國的8.5%，限售的涉及范圍明顯擴大。
分城市類型來看，二線城市出臺限售措施的比例最高，二線與三四線是限售主力。一線城市中，僅一個出臺限售措施；二線城市出臺限售的比重最高，占全部二線城市地產銷量的65%左右；三四線限售城市的住宅銷售面積占比約15%。雖然三四線限售城市銷售面積比重最低，但三四線城市數量眾多、差異巨大，但比較絕對規模可以看到，三四線限售城市的地產銷量已是二線限售城市的一半左右，因而二線和三四線是本輪的限售主力。
2.為何是它們？
2.1二三線地產火熱
限售的推出與這些城市今年地產市場的表現有關。
價格方面，以二三線為代表的部分城市，在今年尤其是上半年房價依然較快上漲。二、三線城市房價的環比增速從去年10月開始超過一線城市，而從同比來看，一線城市住宅價格同比增速從30%以上大降到今年9月的1.5%，二線房價緩慢回落到5.6%，而三四線城市房價同比則仍維持在8%左右。
比較70個重點城市的房價可以發現，其中的限售城市16年底以來房價上漲也是最突出的。統計局跟蹤的70個大中城市有25個實施瞭限售，16年初以來限售城市的房價同比顯著高於全體，即便是去年9月調控潮之後，京滬房價同比大幅下降，限售城市的房價增速也依然維持在15%以上的高位，超過70城全體增速5個百分點。
而銷量方面，16-17年二三線城市的表現也更強。本輪地產周期的一個特點就是從一線往二、三線擴散。16年二線城市銷售增速高達30%以上，遠超一線。17年以來一線城市地產銷售同比大降至-20%甚至更低，二線城市的銷量增速緩慢降至0%左右，而三線城市9月以前則仍維持在10%以上。
2.2是剛需還是泡沫？
從短期看，今年地產銷售的一個重要支撐來自棚改貨幣化安置和三四線城市地產去庫存政策。貨幣化安置貢獻瞭大約20%的商品房銷量和7%的銷量增速，隨之也帶來瞭三四線地產銷售的持續增長和庫存的大幅下降。
而從長期人口和城市化趨勢來看，部分二三四線城市房價的長期快速上漲並不具備人口基礎。我國勞動年齡人口在13年就已見頂，雖然近年二胎放開、農民工回流等因素增加瞭部分城市的人口流入，但本輪二三四線房價的表現卻是普漲，僅限售城市就已44座，顯然我國當前階段還沒有發展出如此多的大型城市。而據我們的統計，最近6年裡我國約15%的新增人口都集中在一線城市，這意味著，支撐今年二三線城市地產市場的，並非全是剛需，仍有相當一部分是投機性需求驅使。
3.影響又幾何？
3.1房價漲幅縮窄，銷售明顯降溫
從房價來看，限售措施發佈後，相應城市的房價漲幅逐月縮窄。限售政策在3-5月（定義為 上一批 ）密集發佈，9月（定義為 新加入 ）又再度頻出。上一批限售城市的新建商品房住宅價格同比1月至3月僅從18%微降至17%，但在限售之後的半年裡從16%大降至7%，環比也從3月的0.89%大降到9月的0.03%。與此同時，9月新加入限售的城市在今年前8個月同比增速都在9-10%的水平，但9月發佈限售之後，當月同比已降至7.8%，環比增速也有所松動。
從銷量來看，限售給地產銷售帶來的降溫效果也同樣明顯。限售措施抑制瞭非剛需的投資性交易，打擊瞭購房背後的投機性動機。從16年到17年2月，限售城市的地產銷售增速都明顯高於全國水平，而隨著限售措施的鋪開，限售城市住宅銷售增速3月起低於全國銷售增速，並從當時的17%大幅下滑到9月的3%，限售城市對全國地產銷售增速的正向貢獻已變為負向拉動。
上一批限售城市的商品房住宅銷售3月開始從15%的高位逐月大降，到8月累計同比僅增0.9%。從過去幾個月的規律看，出臺限售政策後的3到4個月，相應城市的地產銷售累計同比就降至0附近甚至轉負。
這印證瞭限售城市的地產銷售，有相當一部分是來自投機性需求的貢獻，短期禁止出售後，投機交易減少。雖然9月新加入的限售城市過去半年銷售堅挺，增速保持在20%左右，但9月已降至16.5%，預計未來3到4個月，9月新增限售城市地產銷量增速也將驟降。而限售城市的地產銷售面積占全國的三成，這部分城市銷售下滑將進一步明顯拉低全國的銷售增速。
3.2地產開工下滑，投資或將漸緩
地產的開工、投資均與銷售關系緊密，銷售下滑、需求下降將影響地產企業的開工意願，最終影響房地產開發投資。從歷史看，地產銷售一般領先地產投資兩到三個季度。全國商品房住宅銷售面積累計同比3月從23.7%大降至16.9%，隨後一路下行到9月的7.6%，而住宅新開工面積增速也從3月的18%緩慢降至11.1%，而商品房住宅的開發投資增速則穩定在10.4%。
目前，限售對新開工面積的影響已開始顯露。從有連續數據的城市看，16年上一批限售城市住宅新開工面積增速保持在25-30%，遠高於全國水平，而在17年3月調控加碼後，增速明顯放緩，到9月住宅新開工累計同比已降至2%。而9月新加入限售的城市雖然過去半年開工增速仍高，9月累計同比也已較8月降瞭8個百分點，未來回落趨勢明確。
截至9月，有連續數據的22個限售城市新開工面積占全國的比重已達24%，而迄今限售城市共有44座，全部限售城新開工占全國的比重應當更高。從3月至9月，全國商品住宅新開工面積累計同比已從18.1%降至11.1%，新增限售城市無疑會進一步形成拖累。
而作為地產調控升級的一個信號，限售對地產投資向下的壓力也正在逐步傳導。3月至5月上一批限售城市的房地產住宅開發投資，在經歷瞭近兩個季度的增速走平後，9月已有所回落。而新加入限售城市的地產投資9月雖仍保持上升，但預計未來兩到三個季度也將迎來拐點。
雖然隨著地產庫存大幅去化，房企土地購置增加，很大程度上支撐瞭近幾個月的地產投資增速，但在 房住不炒 的精神下，在限購限貸限售、地產長效機制等一系列政策的調控下，地產銷售降溫將是大概率的。
我們看到，地產限售政策推出以來，相應城市的住宅商品房銷量和新開工面積增速均明顯放緩，而如果銷售持續負增，房企開工意願降低，那麼地產投資也勢必會明顯下降。
【作者：薑超 李金柳】 (編輯：文靜)
關鍵字：
房價
城市
薑超
二三線城市
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1.2全國三成，二線六成
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限售的推出與這些城市今年地產市場的表現有關。
價格方面，以二三線為代表的部分城市，在今年尤其是上半年房價依然較快上漲。二、三線城市房價的環比增速從去年10月開始超過一線城市，而從同比來看，一線城市住宅價格同比增速從30%以上大降到今年9月的1.5%，二線房價緩慢回落到5.6%，而三四線城市房價同比則仍維持在8%左右。
比較70個重點城市的房價可以發現，其中的限售城市16年底以來房價上漲也是最突出的。統計局跟蹤的70個大中城市有25個實施瞭限售，16年初以來限售城市的房價同比顯著高於全體，即便是去年9月調控潮之後，京滬房價同比大幅下降，限售城市的房價增速也依然維持在15%以上的高位，超過70城全體增速5個百分點。
而銷量方面，16-17年二三線城市的表現也更強。本輪地產周期的一個特點就是從一線往二、三線擴散。16年二線城市銷售增速高達30%以上，遠超一線。17年以來一線城市地產銷售同比大降至-20%甚至更低，二線城市的銷量增速緩慢降至0%左右，而三線城市9月以前則仍維持在10%以上。
2.2是剛需還是泡沫？
從短期看，今年地產銷售的一個重要支撐來自棚改貨幣化安置和三四線城市地產去庫存政策。貨幣化安置貢獻瞭大約20%的商品房銷量和7%的銷量增速，隨之也帶來瞭三四線地產銷售的持續增長和庫存的大幅下降。
而從長期人口和城市化趨勢來看，部分二三四線城市房價的長期快速上漲並不具備人口基礎。我國勞動年齡人口在13年就已見頂，雖然近年二胎放開、農民工回流等因素增加瞭部分城市的人口流入，但本輪二三四線房價的表現卻是普漲，僅限售城市就已44座，顯然我國當前階段還沒有發展出如此多的大型城市。而據我們的統計，最近6年裡我國約15%的新增人口都集中在一線城市，這意味著，支撐今年二三線城市地產市場的，並非全是剛需，仍有相當一部分是投機性需求驅使。
3.影響又幾何？
3.1房價漲幅縮窄，銷售明顯降溫
從房價來看，限售措施發佈後，相應城市的房價漲幅逐月縮窄。限售政策在3-5月（定義為 上一批 ）密集發佈，9月（定義為 新加入 ）又再度頻出。上一批限售城市的新建商品房住宅價格同比1月至3月僅從18%微降至17%，但在限售之後的半年裡從16%大降至7%，環比也從3月的0.89%大降到9月的0.03%。與此同時，9月新加入限售的城市在今年前8個月同比增速都在9-10%的水平，但9月發佈限售之後，當月同比已降至7.8%，環比增速也有所松動。
從銷量來看，限售給地產銷售帶來的降溫效果也同樣明顯。限售措施抑制瞭非剛需的投資性交易，打擊瞭購房背後的投機性動機。從16年到17年2月，限售城市的地產銷售增速都明顯高於全國水平，而隨著限售措施的鋪開，限售城市住宅銷售增速3月起低於全國銷售增速，並從當時的17%大幅下滑到9月的3%，限售城市對全國地產銷售增速的正向貢獻已變為負向拉動。
上一批限售城市的商品房住宅銷售3月開始從15%的高位逐月大降，到8月累計同比僅增0.9%。從過去幾個月的規律看，出臺限售政策後的3到4個月，相應城市的地產銷售累計同比就降至0附近甚至轉負。
這印證瞭限售城市的地產銷售，有相當一部分是來自投機性需求的貢獻，短期禁止出售後，投機交易減少。雖然9月新加入的限售城市過去半年銷售堅挺，增速保持在20%左右，但9月已降至16.5%，預計未來3到4個月，9月新增限售城市地產銷量增速也將驟降。而限售城市的地產銷售面積占全國的三成，這部分城市銷售下滑將進一步明顯拉低全國的銷售增速。
3.2地產開工下滑，投資或將漸緩
地產的開工、投資均與銷售關系緊密，銷售下滑、需求下降將影響地產企業的開工意願，最終影響房地產開發投資。從歷史看，地產銷售一般領先地產投資兩到三個季度。全國商品房住宅銷售面積累計同比3月從23.7%大降至16.9%，隨後一路下行到9月的7.6%，而住宅新開工面積增速也從3月的18%緩慢降至11.1%，而商品房住宅的開發投資增速則穩定在10.4%。
目前，限售對新開工面積的影響已開始顯露。從有連續數據的城市看，16年上一批限售城市住宅新開工面積增速保持在25-30%，遠高於全國水平，而在17年3月調控加碼後，增速明顯放緩，到9月住宅新開工累計同比已降至2%。而9月新加入限售的城市雖然過去半年開工增速仍高，9月累計同比也已較8月降瞭8個百分點，未來回落趨勢明確。
截至9月，有連續數據的22個限售城市新開工面積占全國的比重已達24%，而迄今限售城市共有44座，全部限售城新開工占全國的比重應當更高。從3月至9月，全國商品住宅新開工面積累計同比已從18.1%降至11.1%，新增限售城市無疑會進一步形成拖累。
而作為地產調控升級的一個信號，限售對地產投資向下的壓力也正在逐步傳導。3月至5月上一批限售城市的房地產住宅開發投資，在經歷瞭近兩個季度的增速走平後，9月已有所回落。而新加入限售城市的地產投資9月雖仍保持上升，但預計未來兩到三個季度也將迎來拐點。
雖然隨著地產庫存大幅去化，房企土地購置增加，很大程度上支撐瞭近幾個月的地產投資增速，但在 房住不炒 的精神下，在限購限貸限售、地產長效機制等一系列政策的調控下，地產銷售降溫將是大概率的。
我們看到，地產限售政策推出以來，相應城市的住宅商品房銷量和新開工面積增速均明顯放緩，而如果銷售持續負增，房企開工意願降低，那麼地產投資也勢必會明顯下降。
【作者：薑超 李金柳】 (編輯：文靜)
關鍵字：
房價
城市
薑超
二三線城市
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